Minyak

🍜 INDF: Laggard Play with Limited Downside (All-Time Low Valuation) / February 16, 2024 by Edi Chandren

Penulis: Edi Chandren | Editor: Aulia Rahman Nugraha, Rahmanto Tyas Raharja, Vivi Handoyo Lie

Published date: 16/2/2024

Dengan korelasi kinerja dan harga saham ICBP dan INDF yang tinggi, INDF berpotensi menyusul kenaikan ICBP belakangan ini (laggard).
Risiko downside tampak terbatas dengan valuasi terendah sepanjang masa, sementara laba bersih capai level tertinggi sepanjang masa.
INDF juga menawarkan dividen yield yang cukup menarik sebesar 5–6%.

Deskripsi: Pergerakan harga saham INDF (biru) dan ICBP (hijau) dalam 5 tahun terakhir.
Sumber: Charbit Stockbit

Executive Summary

Dengan kontribusi laba Indofood Sukses Makmur ($INDF) yang didominasi (~80%) dari Indofood CBP Sukses Makmur ($ICBP), INDF secara fundamental semakin menjadi proxy dari saham ICBP. Apalagi, tren kontribusi ini juga cenderung meningkat dari waktu ke waktu.

Namun, kami melihat terdapat anomali saat ini. Ketika harga saham ICBP telah pulih dan naik sekitar +16% dari titik terendahnya pada 1 November 2023 hingga penutupan 15 Feb 2024, pergerakan harga saham INDF justru masih cenderung flat. Dari aspek valuasi, INDF kini diperdagangkan pada 5,5x 1-Year Forward P/E, sementara ICBP pada 13,8x. Diskon P/E INDF terhadap ICBP mencapai 60%, level tertinggi sejak 2018.

Kami menilai, anomali valuasi dan pergerakan harga saham di atas membuka peluang bagi investor untuk mengakumulasi INDF. Dengan korelasi kinerja dan harga saham yang tinggi secara historis, kami menilai INDF berpotensi menyusul pergerakan saham ICBP (laggard).

Secara valuasi, kami menilai, baik secara nominal (5,5x P/E dan 0,80x P/BV) maupun relatif (60% diskon terhadap ICBP), valuasi INDF saat ini telah mencapai mencapai level yang murah, bahkan terendah sepanjang masa (all-time low). Padahal, kinerja laba bersih INDF per 2023 mencapai level tertinggi sepanjang masa (all-time high), berdasarkan estimasi kami. Oleh karena itu, kami menilai risiko downside lanjutan tampak terbatas, sekaligus memberikan peluang upside yang menarik jika level diskon mengecil.

INDF juga menawarkan dividen yang cukup menarik, dengan yield sebesar 5–6% per tahun dari tahun buku 2023 dan 2024, berdasarkan estimasi konservatif kami. Dari aspek prospek kinerja, kami memprediksi pertumbuhan laba bersih 2024 sebesar +5%, didorong masih akan solidnya kinerja ICBP seiring peningkatan daya beli pada tahun politik serta prediksi biaya bahan baku (gandum) dan nilai tukar rupiah yang stabil.

Risiko utama yang kami lihat adalah 1) kembali naiknya harga gandum; 2) melemahnya nilai tukar rupiah terhadap dolar AS; 3) anjloknya harga CPO, dan 4) tidak berhasilnya saham INDF untuk menyusul kenaikan ICBP (diskon valuasi INDF terhadap ICBP yang tetap tinggi atau bahkan terus meningkat).

INDF: Semakin Menjadi Proxy ICBP

Secara fundamental, INDF semakin menjadi proxy dari anak usaha utamanya, ICBP. Hal ini karena kontribusi ICBP yang semakin dominan pada kinerja keseluruhan INDF. Sebagai ilustrasi, pada 2017, kontribusi ICBP hanya mencapai ~64% dari total laba usaha INDF. Per 9M23, kontribusi ini telah naik menjadi ~78%, yang mana kami prediksi akan semakin meningkat menjadi ~79% pada 2024.

Secara tren, kontribusi ICBP pada keseluruhan laba INDF cenderung meningkat sejak 2017. Penurunan kontribusi ICBP pada 2021–2022 lebih disebabkan oleh performa segmen Agribisnis yang sangat baik akibat tingginya harga CPO, dan bukan karena menurunnya kinerja ICBP. Ketika harga CPO kembali ke level yang lebih normal pada 2023, kontribusi ICBP terhadap INDF pun kembali ke atas 75%.

Deskripsi: Kontribusi laba usaha INDF berdasarkan segmen dari 2017–9M23.

Sumber: Laporan Keuangan

Deskripsi: Laba usaha INDF berdasarkan segmen dari 2017–9M23.

Sumber: Laporan Keuangan

Deskripsi: Kontribusi laba usaha INDF berdasarkan segmen (9M23).

Sumber: Laporan Keuangan

Prospek 2024: Pertumbuhan Positif Moderat, Didukung Kenaikan Daya Beli

Secara prospek kinerja, kami memprediksi pertumbuhan positif yang dicatatkan INDF pada 2023 akan berlanjut pada 2024, walaupun dengan level pertumbuhan yang jauh lebih moderat. Pada 2023, pertumbuhan laba bersih yang signifikan disebabkan oleh pembalikan dari rugi kurs yang signifikan pada 2022.

Pertumbuhan laba bersih tahun ini kami prediksikan masih akan ditopang sebagian besar oleh segmen consumer branded products (ICBP), di mana penjualan berpotensi terdongkrak oleh daya beli yang meningkat seiring pembelanjaan terkait kampanye pemilu, kenaikan alokasi anggaran perlindungan sosial, dan inflasi yang kembali ke level rendah di 2–3%.

Sementara itu, margin laba usaha INDF kami estimasikan akan stabil. Harga gandum dan nilai tukar rupiah yang lebih bersahabat akan mengkompensasi penurunan harga CPO pada 2024.

Berdasarkan segmen, Agribisnis menjadi satu-satunya segmen yang kami prediksikan mengalami penurunan kinerja akibat ekspektasi penurunan produksi karena El-Nino dan harga CPO yang sedikit lebih rendah pada 2024.

Sebagai perbandingan, estimasi laba bersih INDF pada 2024 dari kami lebih rendah -3,8% dibandingkan estimasi konsensus per 12 Februari 2024, atau lebih konservatif. Berikut estimasi kami atas kinerja berdasarkan segmen beserta asumsi-asumsi utamanya:

Deskripsi: Estimasi kinerja segmen dan keseluruhan INDF beserta asumsi-asumsi utama.
Sumber: Laporan Keuangan, Stockbit analysis

Deskripsi: Harga gandum pada Januari 2021–Januari 2024.
Sumber: Bloomberg

Deskripsi: Harga CPO pada Januari 2021–Januari 2024.

Sumber: Bloomberg

Valuation: All-Time Low, Too Cheap To Ignore

Walaupun kontribusi ICBP mendominasi kinerja keseluruhan INDF, terdapat gap valuasi yang besar di antara keduanya. Per 15 Februari 2024, INDF diperdagangkan dengan valuasi 5,5x 1-Year Forward P/E, sementara ICBP diperdagangkan dengan valuasi 13,8x 1-Year Forward P/E. Ini berarti diskon valuasi INDF terhadap ICBP mencapai 60%, level tertinggi sejak 2018 dan jauh di atas rata-rata diskonnya di level 48%.

Menurut kami, terdapat beberapa alasan yang dapat menjelaskan peningkatan diskon valuasi INDF terhadap ICBP sejak 2H22:

Dengan segmen consumer branded products yang semakin mendominasi kinerja keseluruhan INDF, terdapat persepsi bahwa investor dapat langsung membeli saham ICBP untuk berinvestasi pada bisnis konsumer Indofood ketimbang membeli saham INDF. Namun, seperti yang kami jelaskan di atas, dengan kontribusi ICBP yang meningkat terhadap kinerja INDF, secara teoritis INDF semakin menjadi proxy dari ICBP, sehingga diskon valuasi yang melebar menjadi sebuah mismatch, menurut kami.
Adanya faktor ESG pada saham INDF karena segmen Agribisnis. Sebagai pengingat, beberapa sektor dianggap tidak memenuhi kriteria ESG seperti batu bara, CPO, dan rokok. Namun, kami menilai bahwa isu mengenai ESG sudah terjadi sejak 5 tahun yang lalu, sehingga kurang menjelaskan dinamika meningkatnya diskon valuasi dalam 1,5 tahun terakhir.
Sentimen negatif dari sektor komoditas akibat tren harga komoditas yang cenderung lemah. Namun, dengan semakin kecilnya kontribusi segmen Agribisnis terhadap kinerja INDF, kami menilai bahwa faktor ini menjadi semakin berkurang relevansinya.
Sentimen investor yang masih lemah terhadap sektor konsumer akibat daya beli yang belum begitu baik. Pada kondisi ini, likuiditas dana investor yang terbatas berpotensi terkonsentrasi pada beberapa perusahaan konsumer saja.
Keluarnya investor ‘asuransi lokal’ dan ‘reksa dana asing’ sejak awal 2023. Namun, sejak awal 2024, investor ‘reksa dana asing’ terlihat telah mulai kembali mengakumulasi saham INDF (lihat grafik ‘Tren Kepemilikan saham INDF’ di bawah).

Sementara itu, dari valuasi P/BV, INDF kini diperdagangkan pada 0,80x per 15 Februari 2024, di bawah nilai buku.

Kami menilai bahwa baik secara nominal maupun relatif (terhadap ICBP), valuasi INDF saat ini telah mencapai level yang murah, bahkan terendah sepanjang masa (all-time low). Padahal, kinerja laba bersih INDF pada 2023 mencapai level tertinggi sepanjang masa (all-time high), berdasarkan estimasi kami. Oleh karena itu, kami menilai risiko downside lanjutan tampak terbatas.

Jika diskon INDF terhadap ICBP mengecil, hal ini akan memberikan upside yang menarik bagi investor. Sebagai ilustrasi, jika diskon P/E menurun dari 60% menjadi 50%, ceteris paribus, maka upside bagi harga saham INDF mencapai +25%.

Deskripsi: Valuasi ICBP dan INDF 1-Year Forward P/E serta besaran diskon valuasi INDF terhadap ICBP.
Sumber: Bloomberg, Stockbit analysis

Deskripsi: Tren kepemilikan saham investor lokal dan asing di INDF.
Sumber: Stockbit

Deskripsi: 1-Year Forward P/BV saham INDF 5 tahun terakhir.

Sumber: Bloomberg

Dividen Minimum ~5% per Tahun dengan Peluang Terbuka hingga ~6%

Bahkan jika saham INDF tidak menyusul kenaikan saham INDF, kami menilai INDF masih menawarkan peluang dividen yang cukup menarik. Dengan estimasi laba bersih dan payout ratio yang konservatif, estimasi dividend yield INDF dari tahun buku 2023 dan 2024 masing-masing mencapai 5% dan 5,3% berdasarkan harga saham saat ini di level Rp6.300/lembar.

Seperti yang dapat dilihat melalui tabel di bawah, INDF rutin membayar dividen dengan payout ratio minimal 30% sejak 2017. Perhitungan estimasi dividend yield kami di atas menggunakan asumsi payout ratio sebesar 30%, sehingga kami menilai angka tersebut sebagai asumsi yang konservatif. Dalam kasus yang lebih bullish, jika payout ratio naik dari 30% ke 35%, maka dividend yield dari tahun buku 2023 dan 2024 dapat meningkat menjadi 5,9% dan 6,1%.

INDF sempat menurunkan payout ratio ke level 30,6% pada 2019, di mana kami meyakini bahwa langkah tersebut disebabkan oleh kebutuhan dana untuk mengakuisisi Pinehill. Sementara itu, dari aspek nominal dividen, besaran dividen per saham INDF pada tahun buku 2022 turun seiring penurunan kinerja laba bersih akibat kerugian kurs.

Dengan tren kinerja yang kembali tumbuh positif, outlook nilai tukar yang stabil dan asumsi tidak adanya kebutuhan kas yang sangat besar untuk keperluan akuisisi atau investasi yang mayor, kami meyakini estimasi dividen kami di atas dapat tercapai.

Deskripsi: Laba bersih INDF dan pembayaran dividen.
Sumber: Laporan Keuangan, Stockbit analysis

Risiko

Risiko utama yang kami lihat adalah 1) kembali naiknya harga gandum; 2) melemahnya nilai tukar rupiah terhadap dolar AS; 3) anjloknya harga CPO; dan 4) tidak berhasilnya saham INDF untuk menyusul kenaikan ICBP (diskon valuasi INDF terhadap ICBP yang tetap tinggi atau bahkan terus meningkat)

Kembali naiknya harga gandum atau turunnya harga CPO akan menekan profitabilitas perusahaan. Sementara itu, melemahnya nilai tukar rupiah terhadap dolar AS akan kembali menimbulkan rugi kurs seperti yang terjadi pada 2022.

Selain itu, tidak ada jaminan bahwa INDF akan berhasil menyusul kenaikan ICBP. Sebaliknya, diskon valuasi INDF terhadap ICBP dapat bertahan di level yang tinggi saat ini, atau bahkan semakin meningkat.

________________
Penulis:

Edi Chandren, Investment Analyst Lead

Editor:

Vivi Handoyo Lie, Head of Investment Research

Rahmanto Tyas Raharja, Investment Analyst Lead

Aulia Rahman Nugraha, Sr. Investment Journalist

Disclaimer:

Semua konten dalam artikel ini dibuat untuk tujuan informasional dan bukan merupakan rekomendasi untuk membeli/menjual saham tertentu. Always do your own research.

Informasi ini dimiliki oleh PT Stockbit Sekuritas Digital (“Stockbit”), Perusahaan efek yang berizin dan diawasi oleh Otoritas Jasa Keuangan.

Selanjutnya, semua keputusan investasi nasabah mengandung risiko dan adanya kemungkinan kerugian atas investasi tersebut. Seluruh risiko investasi bukan merupakan tanggung jawab Stockbit melainkan menjadi tanggung jawab masing-masing nasabah.

Domain resmi Stockbit adalah “https://stockbit.com/” dan semua informasi yang dikirimkan oleh kami akan menggunakan platform resmi aplikasi Stockbit dan/atau alamat email yang diakhiri “@Stockbit.com” Semua pemberian Informasi Rahasia kepada pihak-pihak yang mengatasnamakan Stockbit namun tidak berasal dari atau tidak menggunakan platform resmi aplikasi Stockbit merupakan tanggung jawab pribadi pihak pemilik Informasi Rahasia dan kami tidak bertanggung jawab atas setiap penyalahgunaan Informasi Rahasia yang dilakukan oleh pihak-pihak yang mengatasnamakan Stockbit yang tidak berasal dari atau tidak menggunakan platform resmi aplikasi Stockbit.

🛢️ MEDC: Continue Executing New Strategy / January 31, 2024 by Hendriko Gani

Penulis: Hendriko Gani | Editor: Aulia Rahman Nugraha, Edi Chandren, Vivi Handoyo Lie

Published date: 31/1/2024

Laba bersih 2024 berpotensi tumbuh +14,8% YoY menjadi US$350,7 juta, didukung akuisisi blok migas di Oman dan pemulihan kinerja AMMN.
Potensi re-rating: stabilitas yang lebih baik dari strategi baru yang belum diapresiasi market.
Potensi pertumbuhan dari tren keluarnya produsen global di Indonesia.

Deskripsi: Free Cash Flow MEDC pada 2011–9M23
Sumber: Stockbit analysis

Executive Summary

Laba bersih MEDC pada 2024 berpotensi tumbuh +14,8% YoY menjadi US$350,7 juta, didukung oleh tambahan produksi dari akuisisi Blok 60 di Oman pada akhir 2023. Akuisisi tersebut akan meningkatkan produksi harian minyak MEDC sebesar 13 MBOEPD – setara 8% dari total produksi harian per 9M23 – sehingga akan meningkatkan produksi harian MEDC dari level 160 MBOEPD pada 2023E menjadi 173 MBOEPD pada 2024.

Kinerja laba bersih MEDC pada 2024 juga akan ditopang oleh pemulihan anak usahanya, terutama Amman Mineral Internasional ($AMMN). Berdasarkan konsensus Bloomberg, AMMN diperkirakan akan mencatatkan laba bersih bersih sebesar US$816 juta pada 2024. Jumlah tersebut akan menambah laba bersih MEDC dari anak usaha sebesar US$171 juta.

Sebagai perusahaan yang mayoritas (~70,2%) pendapatannya berasal dari penjualan gas dengan harga fixed dan indexed, kinerja MEDC berkorelasi positif dengan harga minyak Brent, mengingat harga jual gas sendiri terkait dengan minyak Brent. Kami memproyeksikan harga minyak mentah pada 2024 akan berada di level US$80 per barel, ditopang oleh konsistensi OPEC+ dalam menjaga suplai melalui pemangkasan produksi di tengah ekspektasi perlambatan pertumbuhan global yang dapat mengurangi permintaan. Dengan menggunakan asumsi harga tersebut, serta proyeksi produksi harian di 173 MBOEPD dan tambahan pendapatan dari anak usaha, kami memperkirakan pendapatan MEDC pada 2024 berpotensi tumbuh +6,8% YoY menjadi US$2,3 miliar.

Secara valuasi, saham MEDC diperdagangkan dengan valuasi P/E 2024 Forward sebesar 5,6x, lebih rendah dari median global peers produsen migas yang memiliki valuasi sebesar 8,9x. Kami menilai market masih belum mengapresiasi MEDC dengan strategi barunya dalam mengakuisisi aset brownfield sejak 2016, yang terbukti berhasil mendorong perbaikan kinerja keuangan dan profil risiko dan arus kas bersih (Free Cash Flow) perseroan. Dengan menggunakan asumsi P/E Ratio di level 7x dan proyeksi laba bersih pada 2024 sebesar US$350,7 juta, kami menilai saham MEDC berpotensi diperdagangkan dengan harga Rp1.515 per lembar.

Masih berlanjutnya tren keluarnya perusahaan migas global dari Indonesia dalam 5 tahun terakhir – khususnya pada lapangan migas yang mengalami penurunan produksi dan ukuran yang terlalu kecil bagi portofolio perusahaan mereka – membuka peluang bagi MEDC untuk terus mengakuisisi lapangan migas baru. Hal ini berpotensi menjadi sumber pertumbuhan lanjutan bagi MEDC ke depan.

Beberapa risiko yang perlu diperhatikan oleh investor dari MEDC adalah potensi harga minyak yang lebih rendah dari yang diperkirakan, terhambatnya operasional dari Blok 60, peningkatan biaya lifting, serta penurunan produksi yang lebih cepat dari yang diekspektasikan. Sejumlah risiko tersebut berpotensi menekan produksi dan harga jual rata-rata MEDC, sehingga dapat membuat penjualan dan laba bersih MEDC berpotensi lebih rendah dari yang diperkirakan.

Pertumbuhan Produksi Setelah Akuisisi Blok di Oman

Pada akhir Desember 2023, MEDC resmi mengakuisisi 20% hak partisipasi atas dua blok migas di Oman, yakni Blok 48 dan 60, dari perusahaan migas bernama OQ. Total nilai transaksi mencapai US$605 juta, dengan pembayaran pertama sebesar US$535 juta pada 12 Desember 2023.

Berdasarkan presentasi OQ, Blok 48 memiliki luas 3.000 km persegi dan masih dalam tahap eksplorasi. Sementara itu, Blok 60 telah beroperasi dengan kapasitas produksi sebesar 30.000 bpd per Januari 2023.

Berdasarkan keterangan manajemen MEDC, akuisisi kedua blok tersebut berpotensi meningkatkan produksi harian perseroan sebesar 13 MBOEPD, setara 8% dari total produksi harian per 9M23. Manajemen MEDC juga mencatat bahwa kontribusi dari kedua blok tersebut akan meningkat menjadi 18 MBOEPD pada tahun kelima setelah akuisisi.

Deskripsi: Produksi migas MEDC pada 2020–9M23.
Sumber: MEDC

Hingga kini, belum terdapat informasi terkait porsi minyak dan gas yang terdapat di Blok 60. Namun, berdasarkan diskusi Stockbit dengan manajemen MEDC pada Desember 2023, mayoritas kandungan yang terdapat di Blok 60 merupakan minyak.

Berikut beberapa informasi terkait Blok 48 dan 60 yang didapatkan Stockbit dari penjelasan MEDC:

Biaya lifting dan operasional di kedua blok tersebut diperkirakan sebesar US$5 per barel, dengan capex untuk maintenance sebesar US$80–100 juta per tahun.
MEDC akan mendapatkan profit split setelah pajak sebesar 35% dari kedua blok tersebut, sementara 65% sisanya untuk pemerintah Oman.
MEDC akan menggunakan utang dengan bunga sebesar 9% per tahun untuk membiayai 70% dari akuisisi ini, sementara 30% sisanya akan berasal dari ekuitas.

Proyeksi 2024: Laba Bersih +14,8% YoY, Didorong Peningkatan Produksi dan Pemulihan Kinerja $AMMN

Sebagai perusahaan yang mayoritas pendapatannya berasal dari segmen eksplorasi dan produksi minyak dan gas (~89% dari total pendapatan), kinerja MEDC berkorelasi positif dengan harga minyak Brent. Dari total penjualan segmen migas tersebut, mayoritas disumbang oleh penjualan gas dengan harga fixed (59%) dan indexed (19,9%), sementara sisanya berasal dari penjualan minyak. Meski porsi penjualan gas tercatat lebih besar, perlu diketahui bahwa penentuan harga jual gas sendiri terkait dengan minyak Brent.

Kami menilai MEDC berpotensi membukukan peningkatan pendapatan pada 2024 sebesar +6,8% YoY menjadi US$2,3 miliar, sementara laba bersih meningkat +14,8% YoY menjadi US$350,7 juta. Berikut beberapa asumsi yang kami gunakan:

Rata-rata harga minyak Brent sebesar US$80 per barel.
Volume produksi meningkat 13 MBOEPD dari 160 MBOEPD pada 2023E menjadi sebesar 173 MBOEPD pada 2024F seiring akuisisi Blok 60 di Oman.
Blended cash cost sebesar US$7,6 per barel.
Utang bank pada 2024 akan mengalami penurunan sebesar -1,5% YoY menjadi US$3,27 miliar (vs. 2023E: +5,2% YoY). Meski terdapat penambahan utang untuk akuisisi Blok 48 dan 60 sekitar US$423,5 juta, kami mengestimasikan total utang MEDC pada 2024 akan turun seiring komitmen perseroan untuk de-leveraging pinjaman yang digunakan dalam akuisisi blok Corridor.
Pertumbuhan pendapatan dari entitas asosiasi MEDC pada 2024 kami ekspektasikan akan naik 38x lipat menjadi US$156 juta, terutama disumbang oleh Amman Mineral Internasional ($AMMN). Untuk 2024F, konsensus yang dihimpun Bloomberg mengestimasikan laba bersih AMMN dapat tumbuh hingga ke level US$816 juta, di mana US$171 juta di antaranya akan dicatatkan pada pendapatan dari entitas anak MEDC.

Deskripsi: Asumsi kinerja MEDC pada 2023E dan 2024F.
Sumber: Stockbit analysis

Kendati cenderung volatil dalam beberapa bulan terakhir, kami melihat harga minyak berpotensi sideways di kisaran US$80–100 selama 2024. Perkiraan kami didasarkan oleh beberapa faktor berikut:

Faktor-faktor yang menjadi support harga minyak di level US$80 per barel

Konsistensi OPEC+, terutama Arab Saudi, untuk terus menjaga harga minyak dengan melakukan pemotongan produksi sebesar 2,2 juta barel minyak per hari pada 1Q24. Berdasarkan data dari International Monetary Fund, Arab Saudi baru bisa mencapai breakeven fiskal pada 2024 jika harga minyak berada di kisaran US$80 per barel.
Meski pertumbuhan ekonomi dunia pada 2024 diperkirakan melambat, kami memperkirakan bahwa pertumbuhan ekonomi global dapat lebih tinggi dari yang diekspektasikan, terutama jika beberapa bank sentral dunia mulai melakukan pemangkasan suku bunga. Hal ini berpotensi meningkatkan permintaan minyak mentah. Selain itu, pemerintah China juga akan memangkas rasio cadangan wajib perbankan di negara tersebut sebanyak 50 bps per 5 Februari 2024. Hal ini berpotensi mendorong pertumbuhan ekonomi China pada tahun ini setelah lambatnya pemulihan ekonomi pasca-pandemi, sehingga permintaan minyak berpotensi tidak seburuk yang diperkirakan.
Rendahnya cadangan minyak AS. Per 5 Januari 2024, jumlah cadangan minyak strategis (Strategic Petroleum Reserve) milik AS berada di level 355 juta barel, yang menandai level terendah dalam 40 tahun terakhir.

Faktor-faktor yang membatasi kenaikan harga minyak tidak lebih dari US$100 per barel

Berkaca pada 2022, harga minyak yang tinggi hingga lebih dari US$100 per barel akan menghancurkan permintaan minyak, sehingga produsen minyak kemungkinan akan menjaga harga agar tidak melebihi level tersebut.
Tingginya spare capacity OPEC+, terutama Arab Saudi, untuk meningkatkan kapasitas produksinya kembali jika harga minyak dinilai telah mencapai tingkat yang menguntungkan imbas pemangkasan produksi sebelumnya.
Produksi minyak AS yang lebih tinggi dari estimasi konsensus berpotensi mensubstitusi sebagian suplai yang hilang akibat pemangkasan produksi dari OPEC+.

Deskripsi: Pergerakan harga minyak pada 2014–2023 dan asumsi harga minyak pada 2024F.

Sumber: Stockbit analysis

Potensi Re-Rating Imbas Keuangan yang Lebih Stabil dari Strategi Baru

Saat ini, saham MEDC diperdagangkan dengan valuasi P/E 2024 Forward sebesar 5,6x, lebih rendah dari median global peers produsen migas yang memiliki valuasi sebesar 8,9x.

Kami menilai market masih belum mengapresiasi MEDC dengan strategi barunya dalam mengakuisisi aset brownfield sejak 2016.

Sebelumnya, MEDC memiliki profil keuangan yang volatil akibat strategi akuisisi aset-aset greenfield, di mana resiko kegagalan dalam menemukan dan mengembangkan sumur migas cukup tinggi. Perseroan kemudian mengubah strateginya dengan beralih mengakuisisi aset-aset brownfield sejak 2016, yang terbukti berhasil mendorong perbaikan kinerja keuangan, terlihat dari tren Free Cash Flow (FCF) MEDC yang mulai membaik.

Dalam 7 tahun terakhir (2017–9M23), FCF MEDC cenderung positif dengan hanya mencatatkan 2 tahun arus kas negatif, yakni pada 2019 (akuisisi Ophir Energy) dan 2022 (akuisisi blok Corridor). Tren ini kontras dengan periode sebelumnya (2011–2016), di mana FCF MEDC cenderung negatif, yang menandakan akuisisi dan capex yang dilakukan kurang menghasilkan.

Dengan keuangan dan stabilitas yang lebih baik, kami menilai MEDC layak mendapatkan re-rating. Menggunakan asumsi laba bersih sebesar US$350,7 juta pada 2024, kurs di Rp15.500 per dolar AS, dan P/E Ratio naik ke level 7x, saham MEDC berpotensi diperdagangkan di level Rp1.515 per lembar.

Deskripsi: Perbandingan median ROE TTM dan P/E 2024F dari emiten produsen migas global per 26 Januari 2024.
Sumber: Stockbit analysis

Deskripsi: Free Cash Flow MEDC pada 2011–2016 pada saat mengakuisisi aset-aset greenfield.
Sumber: Stockbit analysis

Deskripsi: Free Cash Flow MEDC pada 2016–9M23 pada saat mengakuisisi aset-aset brownfield.
Sumber: Stockbit analysis

Peluang Akuisisi Aset Baru dari Divestasi Proyek Perusahaan Global

Kami juga menilai bahwa MEDC memiliki peluang untuk meningkatkan kinerjanya ke depan melalui akuisisi proyek migas dari perusahaan global yang ada di Indonesia. Peluang tersebut muncul seiring tren divestasi yang dilakukan produsen migas global terhadap proyeknya di Indonesia.

MEDC sendiri memiliki rekam jejak dalam mengambil alih aset yang didivestasikan oleh perusahaan asing di Indonesia, yakni ketika perseroan mengambil alih 54% working interest di Blok Corridor, Sumatera Selatan dari ConocoPhillips pada 2021.

Dalam beberapa tahun terakhir, berikut beberapa perusahaan migas global yang telah meninggalkan proyeknya di Indonesia:

Royal Dutch Shell: Pada 2020, Shell menjual 35% kepemilikan di proyek gas Abadi di Blok Masela, seiring dampak pandemi Covid-19 terhadap aliran kas perusahaan. Proyek yang memerlukan investasi sekitar US$15 miliar ini mengalami penundaan, dengan produksi dari proyek LNG Abadi diundur dari 2027 menjadi 2030.

Chevron Indonesia Company: Chevron mundur dari proyek gas Pengembangan Laut Dalam Indonesia (IDD) di Selat Makassar, Kalimantan Timur pada 2023. Proyek yang mulai berproduksi pada 2016 ini diharapkan menghasilkan 2.000 barel cairan dan 33 juta kaki kubik gas per hari pada 2019. Perusahaan Italia, ENI, kemudian mengakuisisi kepemilikan Chevron tersebut pada 2023.

Selain itu, pada 2019, MEDC juga mengakuisisi perusahaan migas asal Inggris, Ophir Energy, yang memiliki aset di Afrika, Asia, dan Meksiko. Setelah diakuisisi MEDC, Ophir Energy juga terus berfokus pada aset migas di Asia yang telah berproduksi, serta mengurangi eksposur terhadap portfolio dengan resiko eksplorasi yang tinggi.

Risiko

Beberapa risiko yang perlu diperhatikan oleh investor dari MEDC adalah potensi harga minyak yang lebih rendah dari yang diperkirakan, terhambatnya operasional dari Blok 60, peningkatan biaya lifting, serta penurunan produksi yang lebih cepat dari yang diekspektasikan. Sejumlah risiko tersebut berpotensi menekan produksi dan harga jual rata-rata MEDC, sehingga dapat membuat penjualan dan laba bersih MEDC berpotensi lebih rendah dari yang diperkirakan.

________________
Penulis:

Hendriko Gani, Investment Analyst

Editor:

Vivi Handoyo Lie, Head of Investment Research

Edi Chandren, Investment Analyst Lead

Aulia Rahman Nugraha, Sr. Investment Journalist

Disclaimer:

Semua konten dalam artikel ini dibuat untuk tujuan informasional dan bukan merupakan rekomendasi untuk membeli/menjual saham tertentu. Always do your own research.

Informasi ini dimiliki oleh PT Stockbit Sekuritas Digital (“Stockbit”), Perusahaan efek yang berizin dan diawasi oleh Otoritas Jasa Keuangan.

🔄 Turnaround WINS dan Prospeknya ke Depan / April 17, 2023 by Hendriko Gani

Wintermar Offshore ($WINS) mencatatkan laba bersih sebesar 3,2 juta dolar AS pada 4Q22, berbalik dari rugi sebesar 1 juta dolar AS pada 3Q22 dan rugi 304 ribu dolar AS pada 4Q21. Selama 2022 sendiri, WINS mencatatkan laba bersih sebesar 1,1 juta dolar AS, meningkat +510% YoY dari 182 ribu dolar AS pada 2021.

Dengan realisasi ini, WINS ‘resmi’ turnaround dari kerugian dalam beberapa tahun terakhir. Perseroan memang telah mencetak laba pada 2021, tetapi hasil tersebut disebabkan oleh keuntungan penjualan aset dan bukan dari aktivitas operasional.

Kisah turnaround WINS ini telah tim Stockbit tulis dalam Unboxing Saham WINS yang terbit pada Desember 2022. Lantas, bagaimana prospek WINS ke depannya? Apa strategi yang diambil oleh manajemen perseroan untuk menjaga momentum ini?

Kinerja WINS pada 2022

Peningkatan kinerja WINS pada 2022 didorong oleh meningkatnya pendapatan. Pada 4Q22, WINS membukukan pendapatan sebesar 19,4 juta dolar AS, naik +17,9% QoQ dan +61,1% YoY. Secara kumulatif selama 2022, pendapatan WINS tercatat meningkat sebesar +44,4% YoY menjadi 61 juta dolar AS.

Peningkatan pendapatan tersebut disebabkan peningkatan daily charter rate selama 2022. Selain itu, WINS juga mengalami peningkatan utilisasi kapal menjadi 83% pada 4Q22, meningkat dari 68% pada 4Q21 dan 76% pada 3Q22. Capaian tersebut menjadikan rata-rata tingkat utilisasi sepanjang 2022 mencapai 72% (naik dari 67% pada 2021).

Pic: Daily charter rate dan utilisasi kapal WINS selama 2022.

Source: Presentasi WINS

Pic: Tren utilisasi kapal WINS secara kuartalan.

Source: Presentasi WINS

Dari sisi biaya, WINS mencatatkan beban langsung (cost of revenue) sebesar 13,5 juta dolar AS pada 4Q22, cenderung stagnan jika dibandingkan dengan 3Q22 dan meningkat +32,8% YoY dibandingkan 4Q21 – lebih konservatif dibandingkan peningkatan pendapatan. Beban ini setara 69,3% dari total pendapatan WINS pada periode tersebut. Sementara itu, beban tidak langsung (operating expenses) tercatat sebesar 1,26 juta dolar AS pada 4Q22, turun -17,8% QoQ dan -3,5% YoY.

Selama 2022, beban langsung tercatat meningkat +37,2% YoY, sementara beban tidak langsung meningkat +11,1% YoY – lebih konservatif dibandingkan dengan peningkatan pendapatan. Adapun beban depresiasi dan beban kru masing-masing mengalami penurunan sebesar -6,5% YoY dan -3% YoY.

Pic: Rincian biaya WINS pada 4Q22 dan 2022.
Source: WINS, Stockbit Analysis

Penurunan beban depresiasi dan beban kru yang dialami WINS ini disebabkan oleh strategi perubahan komposisi kapal yang lebih berfokus pada kapal high tier. Strategi ini telah dilakukan oleh WINS selama beberapa tahun terakhir. Selain itu, beban operasi dan perawatan masing-masing meningkat +5,5% YoY dan +39,5% YoY, disebabkan oleh meningkatnya jumlah kapal baru yang sedang dipersiapkan untuk beroperasi. Beban bahan bakar juga tercatat meningkat +88,4% YoY akibat mobilisasi dan demobilisasi kapal yang bekerja di luar Indonesia.

Dari sisi beban tidak langsung, beban gaji tercatat meningkat +22,9% YoY menjadi 4,2 juta dolar AS selama 2022. Peningkatan ini disebabkan oleh berakhirnya pembekuan perekrutan dan pengembalian gaji untuk beberapa manajemen senior.

Lebih lanjut, WINS mencatatkan beban bersih (neto) lain-lain sebesar 2,65 juta dolar AS pada 2022, yang sebagian besar disebabkan oleh kerugian pelepasan aset sebesar 2,6 juta dolar AS. Angka ini berbalik dari untung sebesar 2,3 juta dolar AS pada 2021 akibat keuntungan pelepasan aset sebesar 2,86 juta dolar AS. Realisasi ini membuat laba usaha WINS pada 2022 mengalami penurunan sebesar -15,8% YoY menjadi 2 juta dolar AS.

Di luar aktivitas operasi, WINS juga mendapat keuntungan akibat penurunan beban bunga dan keuangan yang turun -35% YoY dan penurunan beban pajak penghasilan sebesar -87,4% YoY, sehingga meningkatkan laba bersih WINS pada 2022 dibandingkan tahun sebelumnya.

Lifting Minyak: Realisasi 2022 dan Prospeknya pada 2023

Berdasarkan laporan dari S&P Global, gangguan pasar energi global akibat konflik Rusia dan Ukraina menyebabkan kenaikan harga minyak dan gas alam dan menjadikan ketersediaan energi sebagai prioritas utama bagi negara-negara di seluruh dunia. Sementara itu, karena energi terbarukan belum siap untuk memenuhi kebutuhan energi global, energi fosil pun mengalami lonjakan permintaan.

Lonjakan permintaan ini menyebabkan aktivitas hulu migas kembali meningkat pada 2022. Sebelumnya, aktivitas hulu migas mengalami penurunan investasi sejak 2015 akibat penurunan harga minyak sejak pertengahan 2014. Karena kurangnya investasi sejak 7 tahun yang lalu, kondisi ini membuat pasar tidak cukup siap dalam menghadapi lonjakan permintaan pada 2022.

Sebagai gambaran aktivitas hulu migas telah meningkat sejak tahun lalu, S&P Global mencatat bahwa terdapat 178 penemuan lubang pengeboran baru per November 2022 di seluruh dunia, yang setara dengan penemuan 18,7 miliar barel minyak. Angka ini melebihi realisasi pada 2019, sekaligus menandai penemuan cadangan minyak terbanyak di luar Amerika Utara sejak 5 tahun terakhir.

Di Indonesia sendiri, SKK Migas menargetkan lifting minyak sebesar 660.000 barel per hari (bpd) pada 2023, naik dari realisasi pada 2022 yang mencapai 612.300 bpd. Selain itu, SKK migas juga menargetkan investasi sektor migas pada 2023 naik +26,3% YoY menjadi 15,54 miliar dolar AS (vs. 2022: 12,3 miliar dolar AS).

Sementara itu, sentimen global yang berasal dari pemangkasan produksi minyak OPEC+ sebanyak 1,16 juta barel per hari per Mei 2022 hingga akhir tahun berpotensi memicu terjadinya peningkatan pada aktivitas hulu migas. Hal ini dapat menjadi katalis positif bagi WINS untuk melanjutkan potensi perbaikan kinerja ke depan.

Lalu bagaimana dengan industri Offshore Supply Vessel (OSV) sebagai salah satu penunjang aktivitas hulu migas?

Per September 2022, tingkat utilisasi dari kapal Anchor Handling Tug Supply (AHTS) dengan daya 4.000 brake horsepower (BHP) dan kapal Platform Supply Vessel (PSV) dengan kapasitas 1.000 deadweight tonnage (DWT) di Asia Pasifik hampir mencapai 90%. Jika dikombinasikan, tingkat utilisasi OSV di Asia Pasifik secara keseluruhan mencapai 87% pada September 2022. Realisasi ini menandai tingkat utilisasi tertinggi sejak 2015.

Pic: Utilisasi kapal AHTS 4.000 BHP dan PSV 1.000 DWT pada 2021–2022.
Source: Presentasi WINS

Pic: Jumlah kapal dan proyeksi orderbook kapal OSV
Source: Presentasi WINS

Di sisi lain, jumlah kapal AHTS dan PSV – yang merupakan 2 jenis kapal utama OSV – cenderung tidak mengalami pertumbuhan selama 3 tahun terakhir. Bahkan, orderbook untuk 3 tahun mendatang masih cenderung kecil, hanya sekitar 2,45% dan 2,81% dari total AHTS dan PSV di dunia.

Pertumbuhan kapal AHTS dan PSV yang rendah disebabkan oleh rendahnya tarif angkut (daily charter rate) kapal OSV dibandingkan dengan harga kapal saat ini. Seperti yang dijelaskan dalam Unboxing Saham WINS, perusahaan OSV terbesar di dunia, Tidewater, melaporkan bahwa dengan asumsi utilisasi kapal sebesar 90% dan daily charter rate sebesar 37 ribu dolar AS, dibutuhkan setidaknya 28 tahun untuk perusahaan OSV mencapai break even point.

Kebutuhan yang tinggi dan rendahnya jumlah kapal yang beroperasi mengakibatkan naiknya daily charter rate kapal OSV. Tercatat, daily charter rate untuk jenis kapal PSV dan AHTS di wilayah Asia Pasifik mengalami kenaikan yang signifikan pada 2022.

Sebagai contoh, kapal jenis AHTS dengan spesifikasi 12.000–16.499 BHP dan PSV dengan deck lebih besar dari 750 meter persegi memiliki daily charter rate sebesar 15 ribu dolar AS pada awal Januari 2022. Sementara itu, pada awal Januari 2023, daily charter rate kedua jenis kapal tersebut berada di kisaran 18 ribu dolar AS. Peningkatan daily charter rate ini dapat menjadi katalis positif bagi emiten OSV yang berlayar di daerah Asia Pasifik.

Pic: Daily charter rate kapal AHTS dan PSV pada Januari 2013–Januari 2023.
Source: Presentasi WINS

Walaupun telah mengalami kenaikan yang signifikan dalam setahun terakhir, tarif tersebut sebenarnya masih lebih rendah sekitar 40–50% dari level puncaknya pada 2013. Menurut manajemen WINS dalam acara investor update pada 4 April 2023, peningkatan aktivitas hulu migas hampir di seluruh dunia, termasuk di Amerika Latin, Timur Tengah, India, Brunei Darussalam, bahkan Malaysia dapat menggiring daily charter rate lebih tinggi lagi kedepannya.

Strategi WINS pada 2023

Tingginya demand global terhadap industri OSV berhasil dimanfaatkan dengan baik oleh WINS. Hal ini terlihat dari kinerja operasional perseroan yang mengalami peningkatan.

WINS sendiri mulai beralih ke pasar internasional yang memiliki daily charter rate lebih tinggi daripada di Indonesia. Per akhir 2022, 37,5% dari kontrak WINS merupakan kontrak dari pelanggan asing yang berada di luar perairan Indonesia (vs. 2021: 21,8%). WINS juga masih berencana untuk meningkatkan jumlah kontraknya pada tahun ini.

Sejak awal 2022, WINS telah menambah 6 kapal yang terdiri dari 1 kapal high tier dan 5 kapal mid-tier, sehingga total kapal perseroan berjumlah 41 unit. Penambahan armada ini berpotensi membawa pertumbuhan bagi kinerja perseroan ke depannya. Hingga akhir tahun 2022, 1 kapal high tier yang baru ditambah WINS sedang dalam proses aktivasi. Sementara itu, 2 dari 5 kapal mid tier yang baru ditambahkan telah dipesan oleh pelanggan dengan kontrak jangka panjang (3–5 tahun), 2 kapal mid tier lain sedang dalam proses aktivasi, dan 1 kapal mid tier sudah siap berlayar tetapi belum mendapatkan kontrak.

Saat ini, sekitar setengah dari kapal WINS yang terikat kontrak jangka panjang akan berakhir pada 1H23. Setelah kontrak tersebut selesai, WINS dapat menyewakan kembali kapalnya dengan daily charter rate baru yang lebih tinggi.

Meski demikian, manajemen WINS menyatakan bahwa mereka akan membagi sebagian portfolio kapal untuk long term contract yang memberikan arus kas yang stabil, sementara sebagian yang lain untuk short term contract guna mengambil keuntungan dari kenaikan daily charter rate. Menurut manajemen WINS, demand yang paling banyak masuk saat ini adalah short term contract, sehingga perseroan memprediksi bahwa tingkat utilisasi kapal akan cenderung berfluktuasi dan tidak terus meningkat seperti pada 2022.

Valuasi

Meski telah mencatatkan laba pada 2021 dan 2022, valuasi WINS tidak dapat dinilai menggunakan metrik P/E Ratio karena perseroan mengalami kerugian berturut-turut pada 2015–2020. Oleh karena itu, untuk melihat valuasi WINS, kita sebaiknya menggunakan P/S Ratio dan P/BV Ratio.

Berdasarkan valuasi P/S Ratio, WINS saat ini diperdagangkan sedikit di atas +1 Std Deviation 10 tahunannya. Angka ini juga lebih tinggi dibandingkan dengan peers-nya, Logindo Samudramakmur ($LEAD), yang diperdagangkan dengan P/S Ratio sebesar 0,44x. Namun, P/S Ratio WINS berada di bawah Pelayaran Nasional Ekalya Purnamasari ($ELPI) yang diperdagangkan di 2,83x.

Berdasarkan valuasi P/BV, WINS diperdagangkan pada 0,75x sedikit di atas rata-rata P/BV 10 tahunannya yang berada pada 0,64x. Jika dibandingkan dengan peers-nya, valuasi ini berada di tengah-tengah valuasi dari LEAD yang masih merugi 0,45x dan ELPI yang baru IPO pada tahun lalu di level 1,09x.

Data per 14 April 2023
Sumber: Fitur Stockbit

Nah, dengan potensi ke depan dan valuasinya saat ini, apakah menurut kamu saham WINS masih menarik untuk dibeli? We provide, you decide.

_______________

Penulis:

Hendriko Gani, Investment Analyst

Editor:

Calvin Kurniawan, Investment Analyst Lead

Aulia Rahman Nugraha, Senior Investment Journalist

Disclaimer:

Semua konten dalam artikel ini dibuat untuk tujuan informasional dan bukan merupakan rekomendasi untuk membeli/menjual saham tertentu. Always do your own research.

PT Stockbit Sekuritas Digital (“Stockbit”), Perusahaan efek yang berizin dan diawasi oleh Otoritas Jasa Keuangan.